行业高华证券维持我们的核心通胀率预测

高华证券：维持我们的核心通胀率预测 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

核心通胀率仍高于我们的预期，但我们维持核心通胀率将在年内下降的预测。

我们预测背后的主要推动因素包括：经济领域闲置产能仍高企、劳动力市场低迷的情况下工资上涨压力较小以及我们基于调查的价格指数近期下滑。

根据我们基于自上而下框架的改编版“菲利普曲线”模型，我们对基于调查数据的价格指数与核心CPI通胀率之间的关联进行了量化测算。我们的测算结果支持我们预计未来核心通胀率将下降的前景预测。

通胀前景面临的一项上行风险是美国中西部的严重旱灾对食品价格构成了上行压力。不过，初步分析显示这对核心通胀率的传导效应相对较小。

最新的6月份消费价格指数(CPI)显示，近几个月核心通胀率的粘性仍高于我们的预期。具体而言，尽管6月份业主等价租金（核心CPI最大的成分指数也是最具粘性的指数）较温和，由于服务行业的通胀率上升了，6月核心CPI同比增幅达2.2%。然而，我们仍预计核心通胀率将在未来一年左右下降，原因包括：(1)经济领域闲置产能仍高企；(2)劳动力市场低迷、因此工资增长疲弱；以及(3)基于调查的通胀率指标表明通胀压力正在减缓。

如图表1所示，经济领域多数行业仍存在大量闲置产能。我们预计失业率将大体保持平稳（2012年四季度为8.1%、2013年四季度为8.0%），这进一步表明劳动力市场持续存在闲置劳动力，这对工资和单位劳动成本构成下行压力，最终对价格上涨也构成下行压力。

除上述因素之外，我们基于调查的价格指数——这是对各商业调查（如供应管理协会的制造业和非制造业调查、费城联储行制造业调查和全美独立企业联盟的月度调查）中各通胀指标的统计数据汇总——在6月份再度大幅下滑至2009年12月以来的最低点。正如我们在对比基于调查的价格指数与核心PCE通胀率时发现的，图表2显示我们基于调查的价格指数也能较好地追踪核心CPI通胀率的走势，并表明未来通胀率将下降。

图表2：基于调查的价格指数表明核心通胀率将下降为了更严谨地探究我们基于调查的价格指数与核心CPI之间的关联，我们以自上而下的框架为基础创建了一个改编版的“菲利普斯曲线”模型。我们自上而下的模型以下列三个因素解释了核心CPI的同比增速：(1)滞后的核心通胀；(2)闲置产能（以实际失业率和结构性失业率之差来衡量）；(3)通胀预期（以路透/密歇根大学的长期通胀预期调查为指标）。我们对原模型作出了几项调整，将我们基于调查的价格指数涵盖进来，从而能够预测得出未来的核心通胀并与我们的预测进行交叉验证。具体而言，我们使用月度而非季度数据，并从核心CPI同比增速改为使用6个月折年增速，从而重点关注2012年年底之前的通胀率预测。在解释性变量中，我们加入了6个月折年核心通胀、“失业率缺口”（即实际与结构性失业率之差）、长期通胀预期以及基于调查的价格指数，所有变量均滞后6个月。需要注意的是，我们在分析中还对此前公布的基于调查的通胀指数进行了调整，从纽约联储和堪萨斯城联储调查中剔除了价格相关指数，从而将我们的样本从2001年10月回溯至1994年7月；这一调整对于总体指数几乎没有影响。

图表3显示了我们模型中的具体变量以及回归分析结果。虽然使用我们基于调查的价格指数估算得出的相关系数较小（指数上升1个点将导致6个月折年核心通胀率上升0.04个百分点），但表明我们基于调查的价格指数的确具转型幕后。之前两个角色由邓超演绎有统计显著性，并有助于预测核心通胀。过去3个月基于调查的指数下降了3.1个点，意味着对下半年核心通胀率的净影响为-0.14个点。

我们根据手中掌握的6月份数据预测得出，到今年12月份，6个月折年核心通胀率将从6月份的2.4%降迅速地吸引了一批热爱英语与渴望学习英语的大学生。至1.7%左右。若将我们的预测转换为同比增幅，则今年四季度通胀率为2.0%，略高于我们1.9%的预测，但仍符合未来核心通胀率下降的走势预测。