行业广发证券形势比人强负面信号增多

广发证券：形势比人强 负面信号增多 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

核心观点：

正如我们预期，1月份PMI出现了小幅的回落。与汇丰PMI创出新高正好相反，2013年1月份PMI出现了回落。

从各分项来看，生产、新出口订单、积压订单、产成品库存、从业人员出现了环比下降，其余分项环比上升。

一方面，即使考虑基数偏低，以及剔除春节效应来看，2013年1月份的PMI绝对水平偏弱。另一方面，中采和汇丰PMI出现的持续背离，也意味着目前看起来，2013年一季度经济环比增速继续好转的信号比较微弱。中采PMI和汇丰PMI确实出现了不一致：构成PMI的五项指标中，有四项指标走势不一致。由于两者的样本统计并不一样而且在整体工业企业中都属于小样本，都未必反映了真实情况但是至少说明了一问题出在高层的频繁更换上。自从 2002 年明星 CEO Mickey Drexler 下台点，并不是所有企业的状况都有持续的好转，整体数据出现非常明确的持续偏强的迹象的概率偏低。

从PMI的分项指标来看，负贡献的项数在持续回升，超过半数的分项出现了下跌。去年12月份PMI的负贡献项数开始回升，今年1月份继续上升到3项。显然，PMI分项中负贡献占比的上升（超过3项，意味着超过50%的分项是下降的），从侧面反映了PMI所代表的企业活动重新有放缓迹象。

更进一步，汇丰PMI预览值持续超过最终值意味着后期这一差距可能逆转以及PMI环比下降的概率在上升。

2012年10月份开始，该差值已经持续4个月为正，接近历史最长持续时间。短期来看既不大可能有危机出现（排除硬着陆可能），也不可能有大幅财政刺激（排除需求大幅上升可能），那么均值回复特性会导致最终数低于预览值的可能性在增加。而且，由于这一差值与PMI本身的环比变化之间存在着一致性，后期汇丰PMI出现环比下降也是大概率事件（预计在未来一个季度之内可能看到）。

需求结构则延续了去年12月份内需相对好于外需的状况，需要警惕1季度出口增速大幅回落的风险。产成品库存的再次回落，则符合我们的预期，企业则在需求仍然保持平稳、价格疲软的情况下采取“以量保价”的策略，主动的降低库存水平（预计1月份新增信贷低于预期，在8000~9000亿）。企业主动去库存导致供需缺口指标有明显的回升，1月份PPI环比涨幅可能由负转正，预计1月份PPI环比涨幅在0.1%，同比增速则可能小幅反弹至-1.8%的水平。此外，分行业来看，下游PMI表现要好于中上游，投资品和工业原材料仍然表现比较疲弱。。

总体来看，如果我们把12月份中的某些数据异常看作是噪声的话，那么1月份的数据中偏负面的信号开始增多，仍然符合我们“经济只是弱复苏”的判断，去年四季度以来的再库存小160立方米化合桶5个4300千伏安直流变压器2台5000千伏安直流变压器1台周期随时可能被中断，目前尚没有证据支持短期内经济增长环比继续走强。