瑞银证券防守待反击布局新贝塔位置

瑞银证券：防守待反击 布局新贝塔 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

观点：防守待反击，布局新贝塔核心结论：（1）增长动能放缓、通胀预期抬升、资金波动加剧以及政策预期修正等推动短期不确定性提升，风险溢价回升导致10月由强转弱；（2）风险溢价止跌回升打压估值；但资金利率相对平稳可控，调整难避免，但也不会再现6月因“钱荒+不确定”双杀导致的剧烈调整；（ ）弱势格局立足防守，等待反击机会，可关注11月底至12月初时间窗口，一旦有I一些业内人士认为PO重启再延后、通胀高点探明、改革加速等信号验证，这些公司大部分主要从事纺织和医药业务。 然而市场或有反弹；（4）以高确定性和低估值品种防御，如汽车、家电、银行、地产等；但资金利率高企时的反击需要布局新贝塔品种，尤其是存在政策刺激和估值切换潜力的受压资产，如农业水利、4G投资、电力设备、国企改革。

逻辑：市场仍然承压，旧瓶需装新酒市场情境：风险溢价回升，资金利率趋稳。10月中下旬以来，经济、政策和资金面的不确定因素增加：经济环比改善放缓；通胀预期开始抬头；资金面波动有所放大；对改革的过度预期出现向下修正，不确定性增加对应风险溢价的回升，这是和月完全相反的情境。过去几个月的货币操作则证实了央行乐于维持一个偏高但稳定的资金利率，以保证经济转型和调控信誉，叠加美联储量宽退出延后，短期再现6月钱荒的概率较低。

市场判断：指数中枢渐降，结构阵痛难免。因为经济没有弹性，今年资产定价重心在分母而不在分子。展望未来：因为不确定性抬升，风险溢价已从回落转向上升，且至少在三中全会和通胀高点出现前无理由回落；而资金利率开始稳定在偏高的水平，这是有利于央行信誉和推动转型的结局，再考虑美联储量宽退出延后，资金利率重现6月飙升进而打压股市估值的概率也较低，指数中枢会往下调整，但也不会重复6月暴跌。结构上则存在IPO重启和年末机构排名等交易层面的冲击，预计调整力度会更大。

风格判断：交易层面压力大，旧瓶只能装新酒。市场热衷创业板和成长股实则是价值内的无风险收益率高企和价值外的成长稀缺两大因素共振的结果。展望11月，因为有三季报带来的盈利预测下调压力、IPO重启预期升温带来的供给冲击、基金年末排名导致的获利了结压力，“成长稀缺-估值溢价”的价值外逻辑开始被破坏；但无风险收益率仍然维持在高位，市场追求弹性和贝塔的价值内逻辑未变。在此背景下的投资只能是“旧瓶装新酒“，原有的强势股开始有调整压力，而市场会致力于寻找新的贝塔。

行业配置：稳定性品种防御，布局新贝塔资产。短期调整压力下，最优配置策略是“立足防御，布局反击“。防御逻辑无外乎高确定性和低估值，前者包括汽车、家电、服装家纺等消费类品种；后者则主要指向银行地产。

等待反击则必需布局新的贝塔品种，那些存在政策刺激和估值切换潜力的受压资产是重点领域，比如农业水利、4G投资、电力设备、国企改革等。