瑞银证券超日太阳重整可能导致短期投机需求

瑞银证券：超日太阳重整可能导致短期投机需求抬升 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

重整草案下的债券本息偿付将现部分违约根据上海超日太阳能科技有限公司（下称“超日太阳”或“公司”）于10月7日晚发布的重整计划草案，每张“11超日债”（下称“债券”）债权金额本息合计约111.64元，作为有财产担保债权每张债券可优先受偿约 .06元，剩余约108.58元作为普通债权受偿。据重整草案测算，普通债权受偿率约 .95%。

为提高普通债权受偿率，重整草案提出调整，每家普通债权人20万元以下部分（含20万元）的债权全额受偿，普通债权超过20万元部分按照20%的比例受偿。尽管调整后的方案有利于中小投资者，但在此草案下，20万元以上部分将无法获得足额偿付。

长城资产和上海久阳担保生效后债券本息可获全额受偿但在重整草案之外，中国长城资产管理公司（下称“长城资产”）、上海久阳投资管理中心（有限合伙）（下称“上海久阳”）分别向债券持有人出具保函，提供累计最高不超7.88亿元和0.92亿元的担保。如重整计划获得执行、长城资产管理公司和上海久阳承担相应保证，“11超日债”本息将全额受偿。

“厚颜无耻的裸露狂” 目前最大的不确定性，即担保生效的主要条件，在于债权人会议表决通过重整计划（债权人会议表决通过重整计划的标准为各表决组均表决通过，出席会议的同一表决组的债权人过半数同意、并且其所代表的债权额占该组债权总额的三分之二以上）。

“11超日债”重整并不构成解决模板，其他高收益债个体风险未必下降根据重整草案，若债券本息得到全额偿付，偿债资金来源将包括：1）担保物评估价值 ,064.82万元；2）部分来自公司筹措的重整资金：由江苏协鑫、嘉兴长元、上海安波、北京启明、上海韬祥、上海辰祥、上海久阳、上海文鑫和上海加辰组成的联合体受让转增股份支付14.6亿元，及公司通过处置境内外资产和借款等方式筹集的不低于5亿元； ）长城资产及上海久阳提供担保8.8亿元。

然而我们认为，对其他信用事件的解决而言，发行人本身的偿债能力及偿债意愿均有不同，如经营状况、资产质量、短期资金筹措能力、以及债务重组的具体方式等等。“11超日债”提供了一种重整的方式，仅在个体层面解决了本只债券的本息偿还。债券本息能够足额偿付的关键是长城资产及上海久阳为公司提供的担保，然而公告中并未披露这两家公司为超日太阳提供担保的相应条件以及后续安排。日后相关信息若有披露，则可对投资者推测未来信用事件的解决方式提供一定的帮助。

在此前市场对于“11超日债”大概率出现本金偿付违约的预期下，本次重整及两家公司提供的保函又为债券持有人带来希望。尤其是债券本息有望得到足额偿还，在目前违约事件并非常态也并不密集的市场中，有可能对其他信用事件的解决方式向市场化转变带来一定负面效应，并导致高收益债投机需求在短期内出现一定抬升。然而，从中长期的视角来看，我们判断高收益债券与中高等级债券收益率分化的趋势恐难以扭转，高收益债券的走势及信用利差仍将更多取决于市场风险偏好的变化，以及个体经营状况等因素导致的信用风险的变化。